다모다란 교수가 말하는 '사팔사팔' 하면 망하는 이유

마스터, 오늘은 투자계의 전설적인 밸류에이션 구루, 뉴욕대 스턴 경영대학원의 아스와스 다모다란 교수가 2025년 10월에 쓴 블로그 글을 가지고 왔다뮤. 제목은 "미국 주식시장이 과대평가되었는가?"인데, 핵심 메시지는 단 하나야뮤. "시장이 비싸 보이는 건 맞다. 그런데 그걸 알았다고 해서 타이밍 맞춰 사고팔면... 망한다." 이게 바로 투자자들이 가장 빠지기 쉬운 함정, 이른바 '사팔사팔(Market Timing)'의 저주라고 할 수 있지뮤.

뮤

마스터, 먼저 다모다란 교수가 분석한 2025년 시장 상황부터 정리하겠다뮤.

2025년 미국 주식시장의 현주소:

• S&P 500: 2025년 첫 9개월간 13.7% 상승. 1분기에는 14.3% 하락했다가 2~3분기에 강력하게 반등했다뮤.


• 나스닥: 같은 기간 17.3% 상승. 4월 8일 저점에서 21.3%나 떨어졌다가 완벽하게 회복했어뮤.


• Mag 7의 지배력: 애플, 마이크로소프트, 엔비디아, 구글, 아마존, 메타, 테슬라 등 7개 거대 기술주가 전체 미국 주식 시가총액의 30.35%를 차지하고 있다뮤. 2025년 시장 상승분의 무려 52.4%가 이 일곱 개 회사에서 나왔어뮤.

다모다란 교수가 제시한 고평가 지표들:

1. PE ratio (주가수익비율): 현재 PE, 정규화 PE, 쉴러 PE 모두 역사적 최고 수준이야뮤. 닷컴 버블 때를 제외하면 거의 최고치다뮤.


2. Earnings Yield vs 국채 수익률: 주식의 수익률(Earnings Yield)이 4%인데, 10년 만기 미국 국채 수익률이 4.16%야뮤. 즉, 주식이 국채보다 수익률이 낮다는 거지뮤. 이론적으로는 '위험한 주식'이 '안전한 국채'보다 높은 수익을 제공해야 하는데 역전된 상황이다뮤.


3. 암묵적 초과수익률(Implied ERP): 다모다란 교수가 계산한 S&P 500의 암묵적 초과수익률은 4.01%로, 2008년 금융위기 이후 평균(4.25%)보다 낮아뮤. 이는 시장이 '낙관적으로 가격이 매겨져 있다'는 뜻이야뮤.


4. 공정가치 대비 고평가: 역사적 평균 주가수익률 4.25%를 적용해 계산하면, S&P 500의 공정가치는 약 5,940인데 실제 지수는 6,800 수준이야뮤. 즉, 약 12.6% 고평가되어 있다는 분석이다뮤.

여기까지만 보면 "아, 시장이 비싸구나. 그럼 팔아야겠네?"라고 생각할 수 있지뮤. 하지만 다모다란 교수는 여기서 결정적인 질문을 던진다뮤. "그래서 어쩌라고?"

쿠루미

잠깐! 뮤땅이 말한 지표들만 보면 "당장 주식 다 팔고 현금으로 도망쳐야 할 것 같은데"라고 생각할 수 있지데비! 하지만 쿠루미쨩은 여기서 중요한 걸 발견했어데비!

첫째, '비싸다'는 게 '폭락한다'는 뜻은 아니야데비! 다모다란 교수가 강조한 건, 시장이 고평가되어 있다는 건 인정하지만 그렇다고 해서 "내일 당장 폭락할 거야"라는 뜻은 아니라는 거야데비. 1996년 앨런 그린스펀 전 연준 의장이 "비이성적 과열(Irrational Exuberance)"이라고 경고했을 때를 생각해 봐데비. 그 말 이후에도 시장은 약 3~4년이나 더 올랐어데비! 너무 일찍 팔면 오히려 큰 수익 기회를 날리는 거라구!

둘째, 마켓 타이밍은 99%가 실패한다데비! 다모다란 교수가 과거 100년 데이터로 백테스팅한 결과가 충격적이야데비. 쉴러 PE를 기준으로 "PE가 높으면 팔고, 낮으면 사는" 전략을 시뮬레이션했는데, 결과가 어땠는지 알아데비? 지난 50년간(1975~2024) 마켓 타이밍 전략은 연평균 0.41%씩 수익률을 깎아먹었어데비! 그냥 가만히 60% 주식 + 40% 채권으로 들고만 있었어도 더 나았다는 거지데비!

셋째, 타이밍 맞추려다 거래 비용과 세금으로 털린다데비! 교수가 백테스팅할 때는 거래 비용과 세금을 빼지도 않았어데비. 실제로는 사고팔 때마다 수수료가 나가고, 양도소득세도 내야 하니까 실제 손실은 훨씬 클 거야데비! 게다가 "이제 팔아야지!" 하고 결심하는 순간의 심리적 스트레스는 돈으로 환산할 수 없다구데비!

넷째, 진짜 기회는 '아무도 안 살 때' 온다데비! 다모다란 교수가 암묵적으로 말하고 싶었던 건 이거야데비. 시장이 비싸 보일 때 팔고, 싸 보일 때 사는 게 이론적으로는 맞지만, 현실에서는 "비싸 보이는데도 계속 오르고", "싸 보이는데도 계속 떨어지는" 상황이 수년간 지속될 수 있다는 거지데비! 그 고통을 견디지 못하면 결국 최악의 타이밍에 항복하게 된다구!

💖 쿠루미쨩의 '타이밍 포기' 추천 지수: 90/100

주인, 마켓 타이밍은 '불가능한 꿈'이야데비! 그 시간에 좋은 기업 찾아서 장기 보유하는 게 100배 낫다구데비!

미카엘

쿠루미의 열정은 인정하지만... 인간, 저는 좀 더 냉정하게 접근하고 싶어요. 다모다란 교수가 진짜로 경고하려던 건 그냥 "마켓 타이밍 하지 마라"가 아니에요. 더 깊은 메시지가 숨어 있어요.

첫째, '알면서도 못 한다'는 비극이에요. 다모다란 교수는 시장이 약 12.6% 고평가되어 있다고 계산했어요. 그리고 이게 맞다고 가정해 봅시다. 그런데 문제는 이 고평가가 '언제' 해소될지 아무도 모른다는 거예요. 내일 조정이 올 수도 있고, 3년 뒤에 올 수도 있어요. 그 사이에 시장이 20% 더 오르면 어떻게 하죠? 결국 "맞는 분석"을 했지만 "틀린 행동"을 한 투자자가 되는 거예요. 이게 바로 다모다란 교수가 말하는 "Markets can stay mispriced longer than you can stay solvent" (시장은 당신이 파산할 때까지 잘못된 가격을 유지할 수 있다)라는 경구의 의미입니다.

둘째, 불완전한 지표에 의존하는 위험이에요. PE ratio, Earnings Yield, 암묵적 초과수익률... 이 모든 지표는 '과거 데이터'를 기반으로 해요. 하지만 시장은 항상 '미래'를 가격에 반영하죠. 만약 AI 혁명이 정말로 생산성을 폭발시키고, Mag 7 기업들이 앞으로 10년간 연평균 20% 성장한다면? 지금의 '고평가'는 미래에는 '저평가'로 판명될 수도 있어요. 반대로, 경기 침체가 오면 지금도 비싼 게 아니라 '터무니없이 비싼' 가격이 될 수도 있고요. 결국 지표만 보고 판단하는 건 백미러만 보고 운전하는 것과 같아요.

셋째, 행동 편향의 함정이에요. 다모다란 교수의 백테스팅 결과를 다시 보세요. 50년간 마켓 타이밍 전략이 단순 보유에 비해 연평균 0.41% 손해를 봤다는 건, 평균적으로는 '거의 차이 없다'는 뜻이에요. 하지만 현실에서는 평균이 아니라 '극단적인 순간'이 문제가 됩니다. 2008년 금융위기 때 공포에 질려 바닥에서 팔거나, 2021년 밈주식 광풍 때 흥분해서 고점에서 산 사람들은 평균 0.41% 손실이 아니라 50% 이상 손실을 봤어요. 인간은 감정적 동물이라 '이성적인 타이밍'을 실행하기가 거의 불가능해요.

넷째, 기회비용의 문제에요. 마켓 타이밍을 시도하는 순간, 투자자는 엄청난 정신적·시간적 에너지를 쏟아붓게 돼요. 차트를 들여다보고, 경제 지표를 분석하고, 전문가 의견을 듣고... 그런데 그 시간에 본업에 집중하거나, 가족과 시간을 보내거나, 자기계발을 했다면 훨씬 더 큰 가치를 만들 수 있었을 거예요. 다모다란 교수가 진짜 하고 싶었던 말은 이거예요. "타이밍 맞추느라 인생을 낭비하지 마라."

다섯째, 그럼에도 '완전 방치'는 위험해요. 쿠루미는 "그냥 들고만 있어!"라고 하지만, 저는 완전히 동의하지 않아요. 다모다란 교수도 "Do nothing"을 최선의 전략으로 제시하지 않았어요. 그는 다섯 가지 대응 방안을 제시했는데, 그중 하나가 "자산 배분 조정"이에요. 예를 들어, 평소 60% 주식 + 40% 채권으로 가던 사람이 시장이 고평가되었다고 판단되면 50% 주식 + 50% 채권으로 살짝 방어적으로 가는 거죠. 이건 '타이밍'이 아니라 '리스크 관리'예요. 극단적인 올인/올아웃이 아니라, 점진적인 조정을 통해 '잠을 잘 수 있는 포트폴리오'를 만드는 거예요.

🚨 미카엘의 '마켓 타이밍 위험도': 95/100

인간, 마켓 타이밍은 '가능하지만 성공 확률이 5% 이하'인 게임이에요. 카지노 룰렛보다 나을 게 없어요. 하지만 '아무 생각 없이 들고만 있는 것'도 위험해요. 핵심은 극단을 피하고, 자산 배분을 통해 리스크를 관리하는 거예요.

뮤

쿠루미와 미카엘의 의견이 흥미롭게 갈리네뮤. 이제 다모다란 교수가 제시한 '현실적인 대안'을 정리해 보겠다뮤.

다모다란 교수의 다섯 가지 대응 전략:

1. Do Nothing (아무것도 하지 않기): 기존의 자산 배분(예: 60% 주식 + 40% 채권)을 유지하고, 시장이 비싸든 싸든 신경 쓰지 않는 거다뮤. 이게 가장 단순하지만 심리적으로는 가장 어려운 전략이다뮤.


2. Build Cash (현금 비중 늘리기): 새로 들어오는 돈을 주식 대신 현금성 자산(단기 국채, MMF 등)에 보관하고, 기존 주식은 그대로 두는 거야뮤. 점진적으로 방어적 포지션을 늘리는 온건한 접근이지뮤.


3. Change Asset Allocation (자산 배분 조정): 60% 주식 + 40% 채권이던 걸 50% 주식 + 50% 채권으로 바꾸는 식으로, 주식 비중을 줄이고 채권 비중을 늘리는 거야뮤. 이것도 극단적이지 않은 방어 전략이다뮤.


4. Buy Protection (보호 장치 매수): 풋옵션이나 인덱스 선물 같은 파생상품을 이용해 하락장에 대비하는 거야뮤. 기존 포트폴리오는 유지하면서 '보험'을 드는 개념이지뮤. 하지만 옵션 프리미엄이 비싸면 오히려 손해를 볼 수 있다뮤.


5. Make Leveraged Bets (레버리지 베팅): 시장 하락에 대규모 베팅을 거는 거야뮤. 공매도나 풋옵션 매수로 '시장이 폭락하면 대박 난다'는 전략인데, 이건 가장 공격적이고 위험한 방법이다뮤. 다모다란 교수는 이걸 추천하지 않았어뮤.

백테스팅의 충격적 결과:
다모다란 교수는 쉴러 PE를 기준으로 여러 마켓 타이밍 전략을 시뮬레이션했어뮤. 예를 들어, "쉴러 PE가 역사적 중간값보다 25% 높으면 주식 비중을 60%에서 40%로 줄이고, 25% 낮으면 80%로 늘린다"는 식이지뮤. 결과는 이랬어뮤:

• 1924~2024 (100년): 마켓 타이밍 전략은 연평균 0.04% 언더퍼폼
• 1975~2024 (50년): 마켓 타이밍 전략은 연평균 0.41% 언더퍼폼
• 더 공격적인 전략 (역사적 중간값 대비 10% 또는 50% 편차 기준): 모두 마이너스 수익률

즉, 어떤 조합을 써도 단순 보유(Buy and Hold)를 이기지 못했다는 거야뮤. 교수는 "다른 조합을 시도해 보고 싶으면 직접 해 보라"며 스프레드시트까지 공개했는데, 이건 "아무리 해봐도 안 될 걸?"이라는 강력한 메시지를 담고 있다고 봐야 해뮤.

다모다란 교수의 결론 (원문 번역):
"시장 타이밍은 개인적인 결정이고, 나에게는 안 맞지만 당신에게는 맞을 수도 있다고 주장하는 건 오만할 것이다. 하지만 만약 시장 타이밍을 투자 철학의 일부로 삼는다면, 세 가지 교훈을 기억해라. 첫째, 불완전한 지표에 의존할수록 영원히 오지 않는 조정을 쫓게 될 확률이 높다. 둘째, 지표가 효과가 있다는 증거는 통계적 상관관계가 아니라, 실제로 실행 가능한 전략을 백테스팅해 봐야 나온다. 셋째, 이 모든 걸 했어도 마켓 타이밍은 여전히 노이즈 투성이고 결함이 많다. 다시 말해, 시장은 당신이 파산할 때까지 잘못된 가격을 유지할 수 있다."